银河体育家用电器行业专题报告：蛰伏两年后 开始超预期

　　上周二线白电企业股价集体大幅上涨，统计角度来看，之前没有出现过周度级别上如此大帼度且非常一致的二线白电上涨，直接的原因是经营高增，大部分二线%,业绩偏离更大，长虹美菱盈利能力是10Q1之后同期最高，奥马是上市以来同期最高，长虹华意是17Q1以来同期最高。从过去十年内销出货增速来看，大部分企业的增速趋势致；这一轮区别主要在于22年龙头和二线内销增速趋势不一致，二线年至今二线弹性显著大于龙头；这一方面要归功于1921年价格竞争和疫情冲击成就的低基数，21年二线年策略为“合理收人，恢复盈利”，格力渠道改革减少压货，也有积极影响：其中美的调整对小电、冰箱也有影响。

　　从目前的产业需求和龙头策略判断，预计整体的增长中枢较前几年会有提升，不过二线环比有降速压力，龙头有提速预期，尤其足下半年。需求方面，若无高温和地产大幅向上，谈修复更合适，家空零售强于其他品类的原因可能是“刚需/安装属性+渠道恢复”协力的结果，尽管体感谈不上景气，但“更好的恢复+基数低”将会对产业同比数据持续形成催化，考虑到过去三年有疫情压制，且渠道库存有下降的情况下，出货较高点也仅委缩9%，当前的产业趋势有其合理性，预计低库存会对今年的内销出货有带动，天气中性情况下，年内家空内销同比5%~10%增长，目前地产的带动尚未显现，Q1竣工同比+15%，加上销售绥慢恢复，需求有支撑。龙头策略方面，从3月份的出货数据及年初至今的价格来看，龙头积极但不激进。

　　板块性的超预期或多或少都有行业性因素的功劳，目前我们认为是成本红利，且从二线白电及其他家电公同披露情况来看，成本驱动的盈利弹性很可能超预期。主因可能是本轮成本上涨较之前几轮更加系统且阶段性幅度更大，钢、铜、铝、塑、原油全面上涨，汇率也阶段性恶化，海运也是近十年首次成为盈利压制因素，而随着疫情防控优化，这些因素同频改普，带来共振，加上需求好转，收入规模扩张，某种意义上产业处在20Q2Q4的状态，当然盈利方面更乐观的理由在于，一方面一直预期揭示的主流标的盈利能力提升多在0.5ct,另一方面除了成本红利大超预期之外，短期及中期两个非常重要的盈利提升因素是渠道变革红利和业务结构优化，分别由“价格↑+成本↓+渠道层级↓”及“央空占比↑+内销占比↑驱动。

　　23年至今，家电板块经营恢复较快，内销外销均有超预期反馈，二线白电超预期只是开始，建议关注业绩窗口期，价值龙头估值修复机会，弹性较为可观，重申行业观点，随着成本、疫情、地产及外销等因索次第改善，我们认为3年家电正由全面“逆周期”走向全面“顺周期”，一季度超预期是一个好的开始，坚定看好23年的投资机会，持续重点推荐：（1）价值修复主线：推荐经营稳健性出色、估值及股息率优势明显的白电龙头美的集团、海尔智家、格力电器；（2）地产链主线：受益地产成交修复，经营稳步恢复的老板电器、海信家电、公牛集团、华帝股份；（3）可选复苏主线长逻催化，业绩估值底部向上的清洁电器龙头科沃断、石头科技，以及质地优异、增速领跑行业的小態电器、海容冷链等标的。

　　1、国内需求修复不及预期银河体育；2、海外需末低预期：3、原材料价格大幅上涨，